Finanse p stwa Wypych'8 279

Wykorzystanie dźwigni w zarządzaniu przedsiębiorstwem

do uniknięcia strat przez akcjonariuszy akcji zwykłych.

Przykład 6

Rozpatrywane są dwa alternatywne (wzajemnie wykluczające się) warianty finansowania przedsięwzięcia, a mianowicie: wariant A - finansowanie kapitałem własnym (akcje zwykłe), wariant B - finansowanie w 50% kapitałem własnym (akcje zwykłe) i w 50% długiem (obligacje). Zakładamy także, że spółka płaci podatek dochodowy w wysokości 34%. Przedstawione warianty finansowania dotyczą tego samego projektu, a więc zysk operacyjny przed spłatą odsetek i opodatkowaniem jest jednakowy w obu wariantach.

Wyszczególnienie	Wariant A	Wariant B
Zysk operacyjny (KBIT)	80.000	80.000
Odsetki	-	6.000
Zysk brutto	80.000	74.000
Podatki (34%)	27.200	25.160
Zysk netto	52.800	48.840
Kapitał własny	120.000	60.000
Liczba akcji zwykłych	12.000	6.000
Kapitał obcy (obligacje)	-	60.000
Zysk na akcję (EPS)	4.4	8.14
ROA	44%	40.7%
ROE	44%	81.4%

W prezentowanym przykładzie analizujemy efekt dźwigni finansowej. Badany jest wpływ długu o stałym oprocentowaniu na zyski akcjonariuszy i poziom ryzyka akcji zwykłych. Należy również zauważyć, że niepewność związana z realizacją zysku operacyjnego (EBIT) powoduje, że inwestowanie wiąże się z ryzykiem. W naszym przykładzie przyjmujemy, że stopień ryzyka związanego z realizacją tego zysku jest jednakowy w obu wariantach finansowania, pr/.cz co kwestia ryzyka jest wyłączona z tych rozważań.. Zysk netto w wariancie B jest niższy (48.840 w porównaniu z 52.800 w wariancie A), w związku z zapłaceniem odsetek w wysokości 6.000 zł. i zapłaceniem podatku dochodowego w wysokości 34% od zysku brutto. Jednak, zysk na akcję (EPS) wzrasta z 4,4 do 8,14 zł. Z analizy tej wynika, że wykorzystanie kapitału obcego wpływa na zysk osiągany przez akcjonariuszy z jednej akcji, przy stałej stopie oprocentowania obligacji i danej stopie zwrotu z aktywów przedsiębiorstwa. Zmiana w EPS jest dodatnim efektem zastosowania dźwigni finansowej spowodowanym użyciem do finansowania firmy długu o stałym oprocentowaniu. Wynika to z tego, że firma płaci 10% odsetek od kapitału w wysokości 60.000 zł zgromadzonego przez emisję obligacji, a efektywny koszt tego kapitału obliczony w odnicsienu do zysku netto wynosi:

f(l - 0,34) x 0,1 ]x 100% = 6,6%

W obliczeniu zastosowano formułę:

d-t)xr

gdzie:

t - stawka podatku dochodowego

r - stopa oprocentowania obligacji

Wracając do analizowanego przykładu należy zauważyć, że efekt dźwigni finansowej wystąpił w wariancie B dzięki zmianom w strukturze kapitału. Zastosowanie obcego kapitału pozwoliło uzyskać podwyższenie rentowności kapitału własnego. Firma - w wariancie B omawianego przykładu - zarobiła więcej niż zapłaciła posiadaczom obligacji. Efekt dźwigni finansowej wynika z różnicy pomiędzy efektywną stopą wydatków na obligacje (6,6%), a stopą zysku ( 40,7%) osiągniętą przez firmę z całego zainwestowanego kapitału.

Zaprezentowane przykłady wskazują, że firma w swojej polityce finansowej powinna zwracać dużą uwagę na poziom zadłużenia. Ustalając dopuszczalny poziom zadłużenia należy brać pod uwagę różnicę pomiędzy zyskownością firmy a stopą oprocentowania dostępnych kredytów. Firma powinna rezygnować z kredytowania, jeśli w dłuższym okresie czasu nie jest w stanie osiągnąć większej stopy zysku na kapitale własnym, niż wynosi stopa oprocentowania kredytów.

279